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范卓云 美息见顶 中国减税

2020-08-02  浏览量:116

范卓云 美息见顶 中国减税

美国联储局在3月20日政策会议后,发出令市场意外的鸽派言论,除了宣布今年暂停加息,更预示9月底结束缩表,代表加息和量化紧缩周期正式完结,带动美国国债强势扬升,令10年期美国国债孳息率一度跌破2.4厘,是2017年12月以来首见。

美国国债急升令部分国债孳息曲线出现倒挂情况,自3月22日至28日的五个交易天内,10年期国债孳息率下跌至3个月票据孳息率以下,这是自2007年以来首次10年期与3个月孳息率曲线出现倒挂,触发市场恐慌,这次倒挂预示美国经济将步入衰退,一度引发股市大幅波动。

经历量宽达10年

传统投资市场一直重视美国国债孳息率走势,历史上多次孳息率曲线出现倒挂均能準确预测经济衰退,因此金融教科书都把美国国债孳息率曲线,视为预测经济周期的有效指标。理论上,孳息率曲线陡斜向上显示经济增长强劲,相反,曲线平坦反映增长疲弱,若曲线出现倒挂则预警经济将衰退。不过,笔者提醒投资者不要因为部分孳息率曲线在短时间内暂时倒挂,就过早作出美国经济即将出现衰退的结论。

分析过往历史资料,孳息率曲线倒挂通常需要连续维持至少三个月,而非数天或数周,才属于一个有效的衰退讯号。曲线倒挂相距美国经济衰退的平均滞后期为十五个月,历史上,10年期美国国债孳息率持续高于2年期孳息率超过三个月,才是较为可靠的经济衰退讯号,而至今2年期与10年期孳息率曲线并没有出现倒挂情况,投资者实在毋须反应过敏。相较于3个月与10年期孳息率曲线倒挂,过往曾多次出现误报,因此这个衰退讯号较受质疑。

值得注意的是,美国经历长达十年量化宽鬆后,孳息率曲线变成可靠性较低的衰退预测指标,因为联储局买债计划显着遏抑和扭曲国债的期限溢价。长年期债券的期限溢价是与一系列年期较短的短债平均回报相比,投资者要求就持有长债的额外补偿。

由于央行多年来的买债行动,通胀率结构性偏低,而且政府债务偏高和人口结构老化,使孳息率曲线近年非常平坦。美国长期利率结构上走低,加上期限溢价长期受压,都很可能使孳息率曲线出现倒挂的情况增加,与经济衰退风险的相关性下降。

企业盈利料回升

虽然联储局上月把2019年和2020年国内生产总值增长预测分别下调至2.1%和1.9%,笔者预期,美国经济增长在第一季将放缓至0.6%及到达谷底,第二季显着回升。3月份美国供应管理协会製造业指数从2月的54.2上升至55.3,高于市场预期,新增订单、生产和就业数据相继改善,尤其是就业指数出现三年来最大回升幅度。

至今,未见任何典型的经济衰退警号,例如信贷利差扩阔或失业率上升,目前美国债市未出现基本因素转差迹象。我们的股票分析团队预测第一季将是美国企业盈利表现最差一季,并预计盈利第二季回升。

中国在过去数天公布的领先指标也同样展现经济增长见底回升的动力,为市场带来惊喜。中国3月份採购经理指数回升至50.5,是三个月内首次处于50以上的扩张水準,重上六个月高位,显示製造业活动重返扩张区间,新增订单和产量均录得增长。而出口导向型中小民营较集中的财新製造业採购经理指数同样在3月回升至50.8,是8个月高位,新增订单、产量、物价和商业库存重建均广泛回升。

去年中国中小企的活动指标一度深受金融去槓桿和收紧管制影子银行冲击,但进入第二季度,中国大幅下调增值税和社保供款措施分别在4月1日和5月1日实施,减税降费总规模达2万亿元人民币,将支援经济和企业盈利稳定增长。

虽然3月份经济数据回升,部分源于2月中国农曆新年的低基数效应,但笔者认为,减税举措和支持民营的信贷政策有助提振商业信心和投资意欲,随着中国加推财税宽鬆措施陆续到位,预期中国经济将在第二季进一步回升。

中国国务院副总理刘鹤本周将在华盛顿继续与美方官员进行贸易谈判,可望取得实质进展,笔者对中美达成贸易协议持乐观态度。中美经济动力将于第二季展现周期性升势,分析员已把盈利预期下调至相当保守水準,股市短暂整固后将会进一步上扬。

我们继续採取温和的承险策略,对环球股票维持偏高比重配置,青睐美国和亚洲股票。在固定收益投资,我们专注短存续期(2年至4年)美元投资级别债券和个别新兴市场与亚洲美元债券。

看好银行电讯业

鉴于联储局结束加息周期,预期联储局在2020年9月和12月减息两次,联储局转鸽引致美国债息下跌,并缓和美元强势,有利新兴市场和亚洲股市表现。环顾亚洲股市,我们对中国和新加坡维持偏高比重配置,因为估值和风险回报水準吸引。

中国政府採取果断的财政刺激措施,MSCI中国今年预估盈利增长15%,结构改革加快推进,以及A股获加快纳入MSCI指数,都为中国股票提供催化剂。中国经济有望第二季改善,民营企业在下半年可带动市场持续回升。继续看好中国银行、互联网、基建、电讯服务、建筑和建材股份。

 

注:投资者注意,新兴市场、亚洲和中国股票的投资表现可能极其波动,并且可能因多种直接及间接因素影响,导致相当波动。这些新兴市场特质可能导致投资者蒙受重大损失。本稿不涉及独立投资意见。


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